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行业初探系列•曙光初现的啤酒行业

2018年02月17日 交易之路 暂无评论 阅读 384 views 次

啤酒行业在全球范围内有三大巨头:百威、喜力、嘉士伯。

我国啤酒行业按市场份额排名,依次为华润、 青岛、百威、燕京、嘉士伯,集中度CR5=82%,虽已达到较高水平,但相互竞争角力仍然激烈,在产品、营销、区域上各占优势,短期综合实力差距不大,行业格局未稳。

 

市场的份额的变化(2010-2016)

2010 /2011 /2012 /2013 /2014/ 2015/ 2016

华润啤酒 22% / 23% / 24% / 25% / 26% / 27% / 28%

青岛啤酒 15% / 16% / 18% / 17% / 17% / 16% / 19%

百威啤酒     / 13% / 13% / 14% / 16% / 17% / 17%

燕京啤酒 12% / 12% / 12% / 12% / 12% / 11% / 11%

嘉士伯       /     /     /  6% /  6% /  6% /  7%

合计:%   49% / 64% / 67% / 74% / 77% / 77% / 82%

 

由于我国地域广阔和啤酒运输半径有限(约 250km-300km)所形成的天然壁垒,各区域都有其相对强势的品牌。

中国主要啤酒公司的实际控制人分为国资委和外资啤酒巨头两类,进一步兼并整合的难度比较大。

 

中国是啤酒消费大国,总产量(消费量)位居世界第一。2016年,我国的人均啤酒消费量为 34 升/年,略超过世界平均水平 33升/年,虽然和成熟市场德国、美国与日本相比还有一些差距,但后续空间提升有限。

雪上加霜的是,啤酒消费的主力人群年龄集中在 20-50岁,但在老龄化趋势下,该年龄段人口占比近年不断下降。人口老龄化制约了啤酒消费量的增长。我国人均啤酒消费量 2013年达到峰值,随后开始4年的下降。

另一方面,从 2000年到 2008年,我国啤酒产量从 2300.76万吨增长至 4103.09万吨,CAGR 为7.5%,增速逐渐放缓,但企业投资建厂热情不减,产能扩张仍在持续。2008年-2016 年累计产量上升 403.31万千升,而累计新增产能为 2899.23万千升,新增产能利用率仅为 14%。行业龙头华润、青岛,产能利用率也仅仅维持在 65-70%左右。

 

这意味着啤酒行业已经从增量市场转向存量市场

 

我国啤酒行业吨酒价格非常低,无论是终端价、还是出厂价,和发达国家都有较大差距。我国主要啤酒上市公司毛利率与欧美啤酒企业相差 15-20 个点。我国啤酒行业长期低价竞争,导致啤酒售价较低,2016 年主要啤酒上市公司平均吨酒价格为 2887 元,仅为欧美龙头的 45%,日本龙头的 16%。

2016~2017 年,受供给侧改革冲击,啤酒行业原辅材料成本快速上涨,其中包装物成本上涨迅速,对企业成本构成较大冲击。普遍而言国内主要啤酒厂商包装物约占啤酒生产成本的 40%,其中玻瓶占比 20%,纸箱占比 10-15%、铝罐占比 10%;大麦、大米等酿酒原材料约占 25-30%,直接人工及制造费用约占 20%。

 

一方面是供应不断地增加,竞争一度无序;第二方面是需求量的变化,销量连续四年下滑,竞争加剧;第三方面叠加 2016-2017 年包装材料的大幅上涨。三重周期的叠加迫使部分企业开始关掉拖后腿的产能,走差异化的路线。

 

从国际经验上看,产能收缩期很容易出现行业分水岭。

 

决定吨价价格的核心要素在于供需,决定吨酒利润的主要要素在于竞争的格局以及成本。从供应来看,当下时点厂家新增产能的意愿不强,关厂意愿在加强,供应在做减法;从需求来看,2016-2017 年销量均下跌不足1%,青岛、华润等产品的吨价提升超过 2%,总体销售价格有望做加法; 从竞争格局来看,龙头企业华润、百威纷纷转向利润,华润等厂家降低低档产品的费用投放,行业集体提价,竞争格局有望趋缓;从成本来看,厂家已有效的应对了 2016-2017年包装材料的大幅上涨,行业利润也有望加速释放。站在现在的时点,也许啤酒行业新一轮的成长周期已开启。

 

从国际角度看,中国啤酒市场当前处于均价、盈利过低的非正常水平,这个状态未来大概率会扭转,或许就在不远的将来。

从估值角度看,以中国啤酒市场当前容量,如果恢复到正常均价和盈利水平,其盈利规模可近千亿。如果将在国内经营、但非国内上市企业(外国企业如百威、嘉士伯、喜力等)扣除,保守估计国内上市企业可获得行业整体利润的 50%,则仍对应近 500 亿净利润。当前这几家上市企业总市值约 1500 亿,可见扩大的空间巨大。

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可关注股票

华润啤酒(HK00291):啤酒行业的龙头老大,最可能的格局变动领导者,但由于产品布局偏低端亟待高端化。与百威算是真正意义上的2家全国性公司。

重庆啤酒(600132):当年乙肝疫苗神话破灭后,嘉士伯于2013 年正式成为实际控制人,控股比例合计达到60%,目前在西北地区地位较稳固,近年内部业务梳理顺利,后续有望通过高端产品走向全国。

青岛啤酒(600600,HK00168) :在国内酒企中属于高端化路线走得较早的企业,但在目前高端市场竞争中尚未显现出压倒性竞争力,同时销量近年出现下滑,面临转型的阵痛。

燕京啤酒(000729):有高端化发力不足的国内企业通病,但其稳固的基地市场仍能保证较高的利润规模。

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初步印象:

    现在这个时点可以提高啤酒行业关注度。2017年开始的提价最初是由于包装材料等成本上涨驱动的,能否形成全行业价格普涨情况还有待观察,但终究是个好迹象,毕竟前几年价格战使得整个行业利润率过低了。

    比起白酒来,啤酒红酒都是舶来品,啤酒是否会走红酒的老路我一直心存疑虑,这次初步研究打消了这个顾虑,相比红酒,啤酒吨酒价格低,运输成本比例高很多,所以一直有运输半径的说法,进口啤酒很难有进口红酒那么大的规模。

    啤酒行业上市公司并不算太多,其实比起前面列的4家来百威作为全球巨头似乎后劲更足,借由百威和哈尔滨两个品牌分别占领了高端和低端市场,后续具备较强扩张潜力,可惜不是国内公司。剩下的华润和重啤更看好一点,青啤次之。港股通的00291和00168随港股牛市已经走了一波,重啤嘉士伯入主后走高端替代路线逻辑清晰,从管理角度来说应该是优于青啤和燕京的。

    总的说来,啤酒行业有走出低谷的迹象,但局势并不明朗,还需观察。股价目前20PE~25PE,不算便宜,可保持关注并进一步研究公司,也许会视情况建点观察仓。

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附:啤酒小知识

纯生和精酿等中高端啤酒由于新鲜度高,口感丰富独特等特点,受到中高端饮酒人群的追捧,成为普通工业啤酒的升级品。 普通啤酒主要是工业拉格啤酒,口味一致性较高,且容易实现大规模量产。和普通啤酒相比,纯生啤酒不采用巴氏杀菌技术,而是采用过滤的方式,从而保留了啤酒原有的口感和新鲜度。由于保质期短,运输半径有限,纯生的价格偏高。精酿啤酒对于口味的追求则更加细致,不仅对于原料的采用更加挑剔,不采用任何人工添加剂,在发酵技术上则是利用瓶内发酵技术,通过不稀释不杀菌的方法最大程度的保留鲜活的啤酒风味,从而受到部分对于啤酒口感要求较高的消费者的喜爱。精酿啤酒对于生产规模有严格限制,目前规模较小,主要在一二线城市销售,代表了消费升级的方向。

 

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